内容选自年10月10日首创证券发布的《新里程：盈利能力逐步提升，外延医院“第一股”》

核心观点：

新里程：步入盈利医院“第一股”。自年新里程健康成为控股股东以来，通过实施高质量发展规划、强化经营管理和预算达成、持续降本增效等措施，公司经营回归正常轨道，医疗服务业务收入保持平稳增长，盈利能力出现显著改善。医院基本情况梳理后认为，其硬件条件和诊疗水平在当地处于领先水平，有利于持续吸引区域内患者就医；所在地区经济发展、医保收支状况和参保率等处于较好状态，有利于诊疗需求持续增长。随着新院区建成后床位数增长、单床收入提升、床位利用率增加，我们认为公司医疗服务业务收入有望保持稳健增长。长期来看受益于规模效应体现、医院盈利能力改善、收入结构优化等积极因素，公司医疗服务业务利润率仍有提升空间。

积极推进定增，外延式发展可期。目前公司正在积极推进面向控股股东新里程健康的增发，定增完成后公司资金储备状况将得到持续改善，财务结构进一步优化。新里程健康也承诺逐步推进业务整合和解决同业竞争问题，作为国内最大的综合医疗集团之一，集团旗下拥有多医院，未来若体外资产注入上市公司体内，医疗服务业务有望迎来跨越式发展。

风险提示：增发/资产注入进度低于预期；医院扩建进度放缓，导致收入增速低于预期；新院区建成后床位利用率提升速度低于预期，影响盈利能力；医疗事故风险；制药板块受集采等不利政策影响，业绩低于预期。

以下为报告正文部分：

1.新里程健康入主，公司发展步入正轨，医疗服务盈利能力有望持续提升

新里程健康科技集团股份有限公司（以下简称“新里程”）前身为恒康医疗，业务包括医疗服务和中成药，但由于在医疗服务业务扩张中出现了投资规模过大，负债率过高、商誉减值等诸多问题，公司经营陷入困境，年和年均出现大额亏损。年8月部分债权人对上市公司申请进行破产重整，年6月上市公司公告重整计划执行完毕，控股股东变更为北京新里程健康产业集团有限公司（以下简称“新里程健康”），截至年中报，控股股东持股比例为24.42%。

新里程健康成为上市公司控股股东后，积极支持上市公司发展，完成了董事会、监事会换届选举工作，进一步完善了公司治理及管理层的组织建设，积极应对和处理司法重整后的历史问题，加强主营业务的提升发展，聚焦主营业务竞争力，增强主营业务品牌知名度，推动医疗机构间的发展协同以及医疗和医药的业务协同。同时新里程健康在《重整计划（草案）》中承诺，根据公司经营发展需要，将在获取控制权后的三年内支持公司获得总额不低于30亿元的多种形式融资，用于保证公司的可持续发展。上市公司经营逐步回归正常轨道。

目前公司控股3医院、7医院医院等共计11家医院。医院、医院、医院、医院和崇州二院已初步形成区域医疗中心，医院、医院等均为当地排名靠前的医疗机构。公司通过“医院+多个专科分院”的“1+N”模式，打造区域领先的医疗机构，提升机构竞争力和影响力。区域医疗中心聚焦肿瘤、心血管、脑血管、骨病等老龄化重大疾病，服务国家老龄化和人口规划的新需求。截止目前，医院东院区已经投入使用，医院张床新院区将于年投入使用，医院新投资医院已经启动建设，医院新院区已经重启，医院集团的肿瘤中心开始启动建设。

我们对医院基本情况进行了梳理，可以看出：（1）医院的医疗硬件条件和诊疗水平在当地处于领先地位，诊疗量、手术量等保持较高水平，具有的较强的影响力，有利于持续吸引区域内患者就医，例如医院集团在当地市场份额在40%-50%的较高水平，医院、医院等医院也占有30%左右的市场份额；（2）医院虽然处于地级市、县级市和县区，但所在地区经济发展、医保收入状况、参保率处于较好状态，部分区域虽然人口出现小幅下滑，但考虑到老龄化程度加深，预计诊疗需求仍将持续增长；（3）以年经营数据来看，医院、医院医院3医院净利率在3%-5%之间，医院处于亏损或盈亏平衡边缘。新里程健康入主后，通过成本控制及结构优化、医院管理制度、提高经营效率、加强供应链管理等措施，医疗服务业务盈利能力得到显著提升，年上半年公司医疗服务板块收入14亿元，贡献净利润1.48亿元，净利率10.6%，同比提升3.7pct。医院的精细化管理的推进和新院区投入使用，未来盈利能力仍有较大提升空间。

年新里程健康入主后，公司医疗服务业务收入保持了平稳增长，毛利率自H2起持续提升。年是公司三年高质量发展战略的开局之年，公司严格执行高质量发展规划，加强经营管理，狠抓预算达成，持续降本增效，由此带来经营业绩持续改善。年上半年医疗服务板块贡献净利润1.48亿元，净利率10.6%，净利润同比增长5万元，净利率同比提升3.7%。从旗下子公司业绩表现来看，年上半年医院、医院的净利率也有显著提升。

年上半年下属医疗机构出院人次同比增长12%，床位使用率达90%，医院平均水平。医院收入进行年化处理，从去年的43万元/年增长到45万元/年，由于下半年整体业务量更大，预计床位收入会进一步提升。同时公司提出，在未来三年内，床位使用率提升至90%-95%，并通过大的学科发展战略提高床均收入，争取提高15%-20%。我们认为医院的经营效率仍将处于持续优化和改善之中。

从公司披露的床位扩张计划来看，未来2-3医院床位数将有较大幅度增长,未来两年内，四个新建院区加兰考的肿瘤中心，自有床位预计增加-张。且医院近年来床位使用率已经处于较高水平或处于提升趋势之中，显示出当地医疗需求旺盛，我们认为新增床位开放后，使用率有望在较短时间内达到理想状态，带动公司医疗服务收入持续稳健增长。

年3月，公司限制性股票激励计划首次授予登记完成，共向人授予1.18亿股，授予价为1.94元/股，同时确定了业绩考核目标，以年营业收入为基数，年至年营业收入增速分别不低于12%/30%/55%，按照增速下限计算，年至年公司营业收入同比增速分别为12.00%/16.07%/19.23%。

长期来看，我们认为公司医疗服务业务的盈利能力仍有提升空间，主要由于：（1）随着整体床位使用率、床均收入提升，折旧摊销等费用逐步被摊薄，毛利率有望逐步提升。（2）医院盈利能力仍望得到改善，例如医院年上半年净利率略有下滑，主要是由于新院区产生的毛利在扣除新增折旧摊销和固定费用后，净利率尚未达到相应水平，下半年几个大的科室如普外、神内、心内都在东院区有新开病区的规划，开放床位数会进一步增长，收入和利润率水平也会相应提高；医院集团年上半年净利率为7%，高于过去2年水平，随着公司3年高质量发展规划逐步落地，未来医疗服务利润率有望保持在9%-10%的合理水平。（3）年公司医疗服务板块收入结构中，药品耗材占比约40%，检验检查占比约20%，手术、治疗、护理等其他收入占比40%，平均医保收入占比50%左右；后续通过提升高毛利的服务性收入、非医保项目收入占比，毛利率仍有改善空间。（4）年上半年公司实现归属于母公司股东净利润（含股权激励摊销费用）.46万元，较去年同期增长13.15%；经营产生的归属母公司股东净利润（不含股权激励摊销费用）1.23亿元，较去年同期增长.94%，股权激励费用对净利润产生了较大影响；我们认为随着后续年份股权激励摊销费用下降，有望逐步增厚利润。（5）公司资产负债率持续下降，通过偿还高息融资和负债，优化负债结构，年上半年利息费用同比下降38.49%，我们认为随着公司资产负债率继续优化，财务费用仍有下降空间。

2．积极推进定增，外延式发展可期

年5月公司发布《向特定对象发行股票预案》，拟向新里程健康发行2.18亿股，认购金额为6.86亿元，发行价为3.14元/股，募集资金扣除相关发行费用后将全部用于补充流动资金及偿还借款，若本次发行完成，上市公司资金储备将得到持续改善，财务结构进一步优化，确保上市公司生产经营稳健发展。此外新里程健康及其控股股东香港新里程也承诺，在成为恒康医疗控股股东之日起五年内，并力争用更短的时间，稳妥推进相关业务整合以解决同业竞争问题。

新里程健康业务涵盖医疗服务、康养、医药制造和保险等领域，打造了“一个综合本部+多个专科分院”的“1+N”创新服务模式，探索了“医院+照护中心”的“防控治康养”新型医养结合体系。新里程集团拥有新里程（）、新里程医疗、弘慈医疗、华佑医疗和金浦医疗等多个专业平台，是国内领先的医疗健康产业集团，在全国近20个省市控股管理近40医院和家基层医疗机构，医疗和康养总床位数达到0张。年新里程健康收入为37.79亿元（未合并上市公司收入）；年新里程集团收入为68.33亿元（合并年上市公司部分收入）。

根据年8月14日上市公司披露的《投资者关系活动记录表》中的信息显示，目前集团层面正在医院改制工作，整体改制符合预期，已完成超过50%；在资产注入和收购方面，外部收购优质项目和控股股东注入资产两种方式齐头并进，计划本轮控股股东定增完成后安排下一步资产注入。远期来看若体外资产注入上市公司体内，公司医疗服务业务有望迎来跨越式发展。

3．独一味制药业绩有望保持平稳增长

全资子公司康县独一味生物制药有限公司（以下简称“独一味制药”），拥有独一味胶囊、参芪五味子片、脉平片、前列安通片、宫瘤宁胶囊等36个品种，其中全国独家产品8个，《中国药典》（版）收录产品12个，20个医保产品，独一味胶囊、独一味片系《国家基本药物目录》（版）产品，其中独一味胶囊为全国独家基药。年进入基药目录后，除年受公共卫生防控影响外，独一味制药收入保持稳健增长，主要得益于独一味胶囊（片）的放量。目前公司正在积极推动除独一味外的其他品种增补基药工作，同时加快新品种引进，丰富产品矩阵，预计独一味制药业绩有望保持平稳增长。

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